美国商品期货交易委员会（CFTC）公布今年4月负油价调查结果

　　美国商品期货生意业务委员会(CFTC)宣布本年4月负油价调查效果：根本面因素和技能题目在内的多种因素导致，包罗油市供给过剩、病毒导致需求淘汰、供需不确定性等，WTI原油出现汗青级代价颠簸。

　　汗青报道：

　　“负油价”会卷土重来吗？

　　通太过析发明，二季度原油市场出现负代价是由于期货市场的生长令原油的金融属性加强，CME暂时修改规矩在此中起到了推波助澜的作用，在供需根本面恶化和期货合约邻近交割活动性不敷的环境下，变成了一场原油市场金融风暴。当前原油市场在履历长达3个月的盘整后，又一连两周大幅下跌。这提示原油投资者在当前不确定性居高不下的环境下，对原油的判定不但必要注意供需根本面的影响，还应留意到金融属性对其代价颠簸的影响。

　　A、二季度原油市场出现负代价的缘故原由

　　受新冠肺炎疫情影响，原油代价亲身一季度走入“跌跌不休”行列后，二季度跌至负代价更是令人叹为观止。本年4月，国际原油代价颠簸剧烈，4月21日，在WTI 5月原油期货合约迎来末了生意业务日之际，油价暴跌至-37.63美元/桶，汗青上初次跌至负值，跌幅达305.9%。

图为WTI原油期货远期曲线(单元：美元/桶)

图为WTI近月跨期价差(单元：美元/桶)

　　商品属性：根本面阐发

　　油价暴跌离不开根本面支持。本年3月，因新冠肺炎疫情引发的原油市场需求骤减和代价战引发的供应上升配合推动了油价的第一轮暴跌，3月末，WTI原油代价跌至20美元/桶四周。如许的油价已经凌驾了各产油国的预期。美国页岩油企业首当其冲，年轻的页岩油企业生产本钱高达45美元/桶，难以在云云低的代价下恒久运营。俄罗斯和中东重要产油国也因代价低到无法实现财务收支均衡而背负巨大的财务压力。为了资助美国能源行业走出代价低谷，美国总统特朗普开始斡旋沙特和俄罗斯。终于在4月9日至13日，OPEC+再次召开减产会商集会，并告竣了分阶段的减产协议。然而纵然告竣了史上最大范围减产协议，减产力度仍不抵需求端疲软水平，叠加前期大量库存积聚和美国库欣地域存储空间即将耗尽的影响，市场广泛以为短期内供应会进一步过剩，进而导致油价跌入深渊。

　　金融属性：金融市场阐发

　　根据以上原油根本面阐发可以表明原油代价的弱势，但对付奇特“负代价”的出现还要从原油的金融属性来阐发。根据经典的经济学理论，供需干系对商品代价的影响是创建在一张代价和数目亲身零开始递增的二维平面图上，因此在很多人的认知中，原油代价是不大概为负值的。显然，如许的认知是创建在把原油看做一种商品，只具有商品属性的底子上。然而一旦进入金融市场，代价的底线就不再是零，好比负利率。随着衍生品市场的快速生长，原油的金融属性得到极大加强，期货代价已成为引导国际原油商业订价的基准，原油也因此成为一个牵动环球经济神经的金融产物。现实上，正是当代原油市场的金融属性在期货市场中推波助澜，终极导致了负代价出现，这体现在以下几个方面：

　　一是负代价对应的是WTI原油期货代价，是在美国的NYMEX原油期货市场中产生的，因此这个代价反应的是期货市场中WTI原油期货5月合约的多空供需干系，而非原油商业商协商后的现货代价。虽说期货市场具有代价发明功效，期货代价引导现货代价，但是负代价的出现时间仅仅维持了几分钟，后又急速反弹为正。也就是说其时的期货市场在邻近结算时，多空期货合约出现了严峻失衡，导致出现了短暂的极度代价，而且偏离了原油现货市场供需环境，在活动性短缺的环境下衍生品市场合产生的代价对现货市场的引导意义非常有限，乃至不具有引导代价。

图为原油企业WTI原油期货合约多头和空头持仓比拟(单元：手)

图为掉期生意业务商WTI原油期货合约多头和空头持仓比拟(单元：手)

　　二是从WTI原油期货5月合约即将到期时生产商和掉期生意业务商所持空头和多头持仓的比拟中，也能看出金融属性在原油代价暴跌中发挥的作用。本年1至4月，石油企业WTI原油期货合约多头和空头持仓量大抵平衡，4月21日前后，石油企业WTI原油期货合约空头持仓量略高于多头持仓量，空头持仓517090手，多头持仓468562手。与之相比拟的是掉期生意业务商，他们所持有的5月原油期货合约空头合约远高于多头合约数目，而且在4月21日结算日当天，掉期生意业务商的空头持仓量到达亲身本年2月以来的尖峰690480手，而多头持仓量仅为146426手，多空持仓量的差距也到达近期最大值。而掉期生意业务商的紧张成员就是各大金融机构。实在再早些年产生过的大宗商品代价暴跌变乱里，掉期生意业务商就被以为是促成商品代价泡沫的一股紧张气力。为了增强衍生品市场的透明度和负担责任水平，近些年，CFTC不停在改进风险治理机制，但此次CME暂时调解体系答应原油负价生意业务结算的举动，又再次增长了原油市场中的代价颠簸和极度风险。

图为WTI远月跨期价差(单元：美元/桶)

　　基于以上阐发，根本可以得出结论，二季度原油市场出现负代价是由于期货市场的生长令原油的金融属性加强，CME暂时修改规矩又起到了推波助澜的作用，在供需根本面恶化和期货合约邻近交割活动性不敷的环境下，变成了一场原油市场金融风暴。

　　B、技能性操纵正在加剧原油市场的颠簸

　　从当前环境看，油价应该不会再次跌为负代价。

　　第一，根本面已经有所改进，原油市场的非常恐慌感情散去，负代价缺少内涵支持。当前的减产范围、减产实行率、原油库存和需求规复都使得原油市场的供需格式早已脱离4月的严峻失衡局面，并已重新告竣再均衡，油市一连多月维持安稳上行，因此油价失去负代价的紧张内涵支持。

图为原油代价与美元指数(单元：美元/桶)

　　当前，不但供需格式实现再均衡，市场预期也渐渐回归理性。回首4月行情，受WTI原油期货合约的实物交割地——美国库欣原油库存快速增长的影响，原油市场恐慌感情伸张导致预期过分恶化，并超出现实环境。这体现在库欣原油库存的峰值并不是在4月21日前后到来，而是在5月1日才真正迎来了本年库欣库存的最大值6544.6万桶，但当彼时EIA原油陈诉宣布后， WTI原油代价已回升至20美元/桶四周，并且在今后保持连续反弹。而且比及下一次，6月WTI原油期货合约将近交割时，库欣库存依然处于高位，而油价已经反弹至33美元/桶之上，阐明油价随着预期已渐渐规复理性。

图为原油代价与标普指数(单元：美元/桶)

　　从更长的视角来看，2015年3月至2017年12月期间，库欣交割地不停处于高库存状态，均匀库存约61738万桶，其间曾经多次凌驾本年库存峰值，但其时均匀油价约47.35美元/桶，最低值也有26.21美元/桶。因此，我们有来由以为在市场恐慌感情消散预期渐渐规复理性后，面临原油库存的起升降落，油价的颠簸也应大幅收窄，并阔别负代价。

　　第二，CME调回期货期权订价模子，生意业务所发出明白信号。原油市场出现史无前例的负代价离不开CME暂时变动原油期货期权订价模子的活动。4月8日，CME公布通告称，当WTI原油期货结算价到达每桶8美元至11美元之间时，CME整理全部大概将期权订价模子从如今的Whaley(美式期权订价)和Black 76(欧式期权订价)模子切换至Bachelier模子；当结算价低于每桶8美元时，期权订价模子将会切换至Bachelier模子。在Whaley和Black 76模子中，轻易被忽略但非常紧张的一条假设条件是标的代价不能为负，而在很多利用Bachelier模子的价差期权产物中，负代价是常常产生的事变。其时调解期权订价模子是由于原油相对付其他大宗商品而言，具有较高的仓储本钱，一旦邻近交割月而库存将满时，多头既无处安顿原油也不能将原油倒掉，只能担当负代价结算。因此CME先是公布通告称整理体系升级，答应负代价出现，接着又变动了可以或许顺应期货负代价的期权订价模子。

　　随着根本面改进，油市现在实现再均衡，油价已一连数月阔别11美元/桶的警戒线和8美元/桶的红线。8月13日，CME宣布了切换期货期权订价模子的消息，又将Bachelier订价模子切换回原来的Whaley和Black 76订价模子。这意味着从生意业务所角度看，美国原油期货市场在一段时间内不会再出现负代价，从而给原油多头和金融机构吃下一颗放心丸。

　　必要提示投资者和金融机构的是，固然现阶段的期货期权订价模子是Whaley和Black 76，但这是对现阶段的判定，并不意味着CME以后不会再做调解。当前原油市场在需求端疲软、大范围减产、疫情仰面和经济苏醒之间倘佯，在履历长达3个月的盘整后，又一连两个星期大幅下跌，此中不乏技能性超卖的因素。这提示原油投资者对原油市场的判定不但必要注意供需根本面临代价的影响，还应留意到衍生品市场的生长已大大加强了其金融属性，投资者预期和技能性操纵正在加剧原油市场的颠簸，在当前不确定性居高不下的环境下，应控制好仓位和杠杆，做好风险治理。金融机构也应抓紧时间，跟上生意业务所步调，积极开辟顺应多种环境的风险计量模子和投资生意业务计谋。（泉源：第一财经日报）

图为原油代价与OVX颠簸率指数(单元：美元/桶)

（文章泉源：21世纪经济报道）