锂价低迷下的藏格矿业：盈利跌幅超行业平均，成本优势能否抵御下滑？

锂价的低迷，正在促使生产商们主动削减产量，即便是最具备成本优势的盐湖企业。3月20日晚间，藏格矿业发布年报，当期受到钾、锂价格回落影响，2023年实现营收52.26亿元，同比下降36.22%，净利润34.19亿元，较上年同期下降39.52%，扣非后净利润及降幅与之基本相当。

即便营收、盈利同步下降，但藏格矿业的上述降幅，已跑赢了绝大部分的锂盐同行业上市公司。今年2月初统计结果显示，按照业绩预告上限计，14家锂盐行业样本公司2023年利润降幅平均数、中位数均超过83%。

盈利能够跑赢同业公司的关键，在于藏格矿业业务相对分散，去年公司氯化钾降幅远小于碳酸锂降幅，加之公司氯化钾、碳酸锂较上年同期小幅增长，一定程度上降低了锂价下跌对公司整体业绩的冲击。

相关数据显示，2023年该公司氯化钾平均售价（含税）2709.64元/吨，同比下降28.6%，而碳酸锂同期平均销售价格则高达52.46%。同时，该公司作为察尔汗盐湖的开发商之一，锂盐产能规模不算突出，但是具备非常明显的成本优势，产品价格下跌对公司主营业务毛利率的冲击也要小于其他同业公司。

2023年，藏格矿业氯化钾产品毛利率降至56.2%，同期碳酸锂在上述销售价格腰斩的背景下，其毛利率也只是下降11.69个百分点，依旧高达80.51%，这一毛利率预计将继续领跑全行业。同时，除了钾、锂产品外，藏格矿业的业绩还受到铜价波动的影响，并体现到上市公司的投资收益上。

该公司持有西藏巨龙铜业30.78%的股权，后者2023年盈利增长明显，由2022年的23.55亿元大幅增加至42.11亿元，增幅近80%。相应地，上市公司对巨龙铜业确认的投资收益大幅增加至12.63亿元，同比增加5.71 亿元，这为上市公司贡献了接近四成的净利润，进一步对冲了其钾、锂业务盈利下滑的影响。

此外，考虑到近期国际铜价的上涨行情及业内预期，以上投资收益对公司整体业绩的带动作用将继续强化。藏格矿业在行业下行周期中具有比较优势，这使公司盈利数据降幅相对较小，但一些风险因素也无法忽视。

首先，就是公司主营业务盈利进一步下跌的风险，尤其是今年一季度。去年锂价纵然跌幅超过8成，但是第三方机构统计的电池级碳酸锂年度均价依旧超过25万元/吨，整体处于历史高位。今年一季度则不同，无论是同比，还是环比，藏格矿业两大产品氯化钾和碳酸锂季度均价出现明显下降。

仅以碳酸锂为例，2023年一季度、四季度，第三方机构统计的季度均价为每吨40.27万元、16.62万元，今年一季度（截至3月21日）该均价已经降至10.27万元。考虑到年报披露的实际销售价格低于上述市场均价，预计藏格矿业今年一季度碳酸锂销售价格很大概率会低于10万元。采用公司2023年的成本水平粗略估算，公司碳酸锂毛利率将下探至60%左右，甚至更低。

其次，是行业供大于求导致的销售不确定性。藏格矿业现有碳酸锂产能1万吨，去年公司产能率达到120%，实际产量达到12062.5吨。但是，公司当期并未完成1.2万吨的销量目标，实际完成率为86%。这使藏格矿业2023年累库明显，碳酸锂库存量同比增加346.14%，至2253吨。

为此，公司2024年的碳酸锂产、销量目标均有所下降，降至10500吨，较2023年下调12.5%，回归常态。所以，短期内公司的盈利增长存在较大压力。后续公司的盈利增量，则需关注麻米错盐湖首期5万吨碳酸锂项目，以及巨龙铜业二期改扩建项目的进展情况。