a股市场估值回归历史相对较低水平

最近，a股/香港股市受到内外因素的影响。我们认为，市场估值已经经历了明显的回调，大部分指标已经达到了历史上的中低水平。受地理形势和供应链影响，美国和一些欧洲国家的货币政策收紧，国内增长仍然疲软，市场上涨可能需要积极的催化因素支持。从a股/香港股市估值的主要特点来看:

a股市场估值回归历史相对较低水平，港股估值处于历史极低水平。截至3月9日，1)a股市场，沪深300指数向市盈率10.1x，向市盈率1.2x，较年初(11.5x和1.3x)下降12.4%，明显低于历史平均值(12.6x和1.8x)。其中，非金融部分向前市盈率15.6x，接近历史平均值(16.1x)；向前市盈率2.2x，接近历史平均值(2.2x)。沪深300/创业扳指股权风险溢价倍。2)在港股市场，MSCI中国除a股指数向前市盈率8.4x外，接近历史平均水平下降1.1倍的标准差，3.9%的分位水平(自206年以来)；恒生指数向前市盈率1.0x的标准差也略低于历史平均水平的两倍(目前市盈率/市盈率为9.7x/1.0x，历史平均水平为11.8x/1.4x，下一倍标准差为9.8x/1.0x，分位数为6.7%/6.9%)。恒生国有指数向前市盈率和市盈率分别为8.0x/1.0x，历史平均水平为0.6/0.7倍。

中小市值公司的估值再次低于历史平均值。目前，中国证券交易所500/中小综合指数/创业板指数的市盈率分别为13.6x/21.9x/28.6x，低于历史平均值(历史平均值分别为21.7x/24.8x/30.6x，15.0x/18.3x/22.0x。

外资持股比例前100家公司的估值接近历史平均水平。自2021年2月以来，外资持股比例较高的公司(与投资者普遍认可的白马蓝筹股也有很高的重叠度)整体表现下降29.3%，自2022年初以来下降19.9%。从估值水平来看，也有明显的收敛。目前这些公司的市盈率为21.1x，市盈率为4.0x，略高于历史平均水平。

大多数行业的估值低于历史平均水平。大多数行业的前沿市盈率低于历史平均水平。休闲服务、媒体、计算机、军工、农业、家电等行业的前沿市盈率估值低于25分（自2006年以来）。

大类资产比较:股票和债券比较有吸引力。根据股息率和国债收益率计算的股票和债券的相对吸引力指数为68%，高于2005年平均水平的53%，历史分位数为78%，股票资产的相对性价比较高。

国际比较:a股整体估值处于全球主要市场低位，港股市场低位。根据2022年预测的市盈率，a股市场估值处于全球主要市场中低水平；港股估值仅略高于巴西16个主要市场，处于第二低位。

虽然估值对短期市场趋势的指示意义有限，但在近期回调后，中长期市场估值的吸引力进一步增加。我们建议投资者耐心等待市场逐渐稳定下来。短期地理事件等因素造成的供应风险可能会继续发酵，加剧市场对滞胀的担忧。与此同时，商品价格的短期上涨和潜在的高水平通胀风险的持续增加也可能抑制未来全球总需求，下半年海外主要经济的下降风险也将增加。这些因素可能仍需消化。在中期，中国是世界上最重要的制造业大国，拥有世界上最大、相对完整的产业链。只要中国继续寻求科技创新，产业升级趋势保持不变，中国在20世纪70年代滞胀、日本等制造业大国股市和汇率的弹性等全球供应风险中可能相对更有弹性。同时，中国市场通货膨胀总体可控，稳定增长政策储备空间相对充足，后续稳定增长政策继续努力，增长前景可能逐步改善；此外，中国市场的绝对估值相对较低，相对估值比其他主要市场更有吸引力。

总的来说，尽管短期全球波动具有一定的传染性，但中国市场的情绪恢复仍需要时间。我们判断，中国市场预计将在中期全球波动中表现出相对韧性。随后，根据地理事件、疫情等因素，等待中国市场进入情绪底部；随着稳定增长政策的不断努力，我们认为增长底部预计将在第二季度左右看到。从行业角度来看，低估值稳定增长的行业可能会有相对回报，创造增长风格的机会，等待通胀预期的边际缓解。今后，我们将继续跟踪地理事件、海外政策、疫情和中国稳定增长的实施，全面评估市场的潜在路径和结构。