贷款利率一度偏离信贷增长率

宽信贷作为今年的宏观主线之一，受到了各方的高度重视。目前，虽然总信贷开始稳定，但中长期贷款持续下滑仍然突出。在金融周期下滑阶段，市场存在差异，如何实现宽信贷目标。

目前，信贷需求疲软的原因很复杂：一方面，中国经济潜在增长率下降，金融周期处于下行阶段，构成信贷疲软的趋势背景；另一方面，信贷供，加剧信贷下降趋势。

解决铃声也必须是铃声。面对日益严峻的宽信贷形势，我们应该在短期内扭转信贷下降的趋势，或者从优化住房金融宏观审慎政策和实施积极的财政政策两个方面入手。对于前者，一些国内城市放宽了抵押贷款限制，央行23强调差异化住房信贷政策，推测政府债券发行或扩张空间，央行23支持银行按照市场化原则，确保融资平台公司的合理融资需求，可能刺激新的信贷创造需求。在两者的联系下，将巩固信贷总量的稳定趋势，中长期信贷增长率可能在第三季度触底，宽信贷不远。

货币政策作为中央银行的双支柱政策，在宽信贷过程中不会缺席。但考虑到美联储的超常规政策紧缩和今年下半年的国内价格形势，货币政策的放松空间将不如宏观审慎，但它仍然可以通过降低银行负债利率来引导贷款利率下降，刺激贷款需求。在此过程中，数量政策可能会发挥更重要的作用；存款准备金率下调仍有空间，在外汇市场形势缓解后可能会有放松的机会。

虽然上述政策可以在反周期调整中发挥作用，但为了扭转信贷的长期下降趋势，需要加快经济增长模式的转型，但这一过程相对较长，需要时间才能有效。

中国经济潜在增长下降，内生需求不足导致信贷增长下降。2014年，中国经济进入新常态，经济增长逐渐从快速增长转向中高速增长。当年第一季度的《货币政策实施报告》开设了一个专栏，首次讨论了中国经济的潜在增长。该专栏指出，由于劳动力供应紧张和经济发展模式的转变，潜在增长率可能会分阶段放缓。潜在经济增长的下降意味着贷款需求的趋势减弱。现代货币政策框架将其内化为货币政策的中介目标（即保持社会金融增长与M2增长基本匹配）。因此，当时信贷增长的下降与潜在经济增长的下一步密切相关。

从结构上看，房地产信贷需求的减弱是上一轮信贷增长下降的主要原因。经过次贷危机后的快速增长，2013-2015年房地产行业经历了去库存阶段，房地产开发投资明显减少，房地产开发投资累计同比增长率从22.8%下降到1%。同时，个人住房贷款需求也大幅波动。受益于2012年的宽松政策，2012-2013年个人住房贷款增长率迅速上升，保持20%以上的高增长；但2014年《政府工作报告》提出做好房地产税立法工作，居民购房意愿迅速减弱，个人住房贷款增长率一度下降7个百分点，并持续到2015年中，商品房销售面积累计同比增长率也从50%下降到-16%。

信贷需求存在突出的结构性问题，贷款利率一度偏离信贷增长率。经济学理论认为，信贷需求的下降将推动贷款利率的下降，从而形成新的平衡，但2014年，信贷总量的下降偏离了贷款利率的上升。在这方面，2014年第二季度的《货币政策实施报告》指出，企业的高杠杆率和财务软约束发挥了重要作用。在杠杆方面，报告指出近期部分企业债务率快速上升，高杠杆将产生持续融资需求，但自2014年以来，银行坏账核销和不良贷款暴露加快，银行风险偏好下降，贷款供应减少，高杠杆企业刚性需求将贷款利率固化到高水平，价格调整机制无效；财务软约束，报告指出部分对资本价格不敏感，低效企业占用大量信贷资源，挤压小微企业融资机会，导致资本需求强劲。简而言之，与信贷总量的显著下降不同，贷款利率在2014年第四季度之前一直保持在7%左右的高位，甚至一度呈现上升趋势。在这种情况下，中小企业等有实际融资需求的企业仍面临融资难、融资贵的问题

及时创新流动性管理工具，缓解银行面临的流动性约束。银行信用创造的前提是持有足够的基本货币，以满足准备金制度的要求。回顾历史，2013年央行基本货币交付机制发生了根本性变化。传统基本货币交付的主要渠道外汇占用率开始减弱，银行面临流动性紧缩的不利局面。

在这方面，央行于2013年初建立了两种工具：公开市场短期流动性调整工具（即SLO）和常备贷款便利（即SLF）。2014年，增加了两种工具：中期贷款便利（即MLF）和抵押补充贷款（即PSL）。此后，央行利用这些工具积极投资基础货币，对冲外汇占款的下降趋势，缓解银行面临的流动性约束。数据显示，2013-2015年底，央行资产负债表上的外汇占款比从83%下降到78%，而其他存款公司的债权比例则从4%上升到15%，央行调整流动性的主动性显著增强。2013年第一季度《货币政策执行报告》指出，SLO、SLF与其他货币政策工具的合作与补充，将进一步增强央行流动性管理的灵活性和主动性，丰富和完善货币政策的操作框架。可见，创新流动性管理工具是央行增加信贷管理的重要框架。

升级宏观审慎评价体系（MPA），完善银行资本管理机制。自巴塞尔协议成立以来，资本管理对银行信用创造形成了重要约束。许多银行将根据资本规模确定加权风险资产的规模，然后安排信贷配额。早在2010年第二季度的货币政策实施报告中，央行就认识到资本约束对银行信贷交付的重要性，并提出加强资本约束，使资本增长与风险资产扩张相匹配。2011年初，央行根据银行信贷交付与经济发展目标的偏差，引入了差异准备金动态调整机制，调整了银行信贷创造行为的反周期，资本管理已成为该机制的核心。

在2013年至2015年的信贷紧缩期间，央行一方面完善了差异准备金的动态调整机制。2013年第四季度和2014年第一季度先后将农业、农村、农民贷款支持和金融机构银行间资产纳入动态调整机制，综合小额农业贷款投资、资本充足率、风险内部控制等因素调整政策参数，引导银行合理安排贷款投资。2014年第三季度货币政策报告显示，央行多次调整参数，适度扩大合意贷款空间，增量大于定向存款准备金率释放的资金量；另一方面，将其升级为宏观审慎评估（MPA），扩大评估指标范围，实现金融机构多维评估指导，实现银行周期性行为调整（2015年第四季度货币政策报告）。

创建存单市场，有效降低银行负债利率约束。银行降低贷款利率将面临债务利率（特别是存款利率）的刚性约束。因此，如何降低银行负债端的资本成本已成为央行引导银行降低贷款利率、增加信贷供应的关键举措。

2013-2015年期间，央行通过创新存单工具（包括银行间存单和大存单）降低银行负债成本。2013年底，央行发布并实施了《银行间存单管理暂行办法》。10家金融机构随后发行了首批银行间存单产品，并相继进行了二级市场交易。2014年第一季度货币政策执行报告指出，通过发行大存单，逐步扩大金融产品的市场定价范围是存款利率市场化的可行途径。作为大存单的先行探索，银行间存单的推出有利于进一步拓宽银行业存款金融机构的融资渠道。在此期间，银行间存单的发行量达到6.2万亿。